Скачать 2.98 Mb.
|
Колонки с А по E представляют следующее: А ECU -50,000: начальная инвестиция капитала проекта. B Сбережения энергии: с фактором роста 1.05. C Трудовые затраты: фактор роста 1.08. D Материал и другие затраты: фактор роста 1.10. E Фактические деньги и ценность сбережений = чистые сбережения = (А+ B + C + D). Этот пример ясно показывает, что стоимость, используемая как норма инфляции, является средней стоимостью и что энергия, труд, и другие затраты могут возрастать с нормой скорости, отличной от инфляции. Метод 1: NPV Анализ в Номинальных (денежных) терминах Этот метод работает, дисконтируя фактические значения чистых сбережений с показателем дисконта, основанным на норме дисконта с поправкой на инфляцию. В этом случае норма дисконта R является комбинированным результатом нормы реального дисконта IR и полной нормы инфляции (Розничный Ценовой Индекс, RPI). Банки стремятся способствовать вычислениям в номинальных терминах. Номинальная норма дисконта R является комбинированным результатом нормы реального дисконта IR и полной нормы инфляции, как измеряется нормой инфляции*. В этом случае, мы соглашаемся, что норма дисконта равна 15 % (никакой страховки на риск). * Чтобы вычислить норму номинального дисконта, используем следующее отношение: (1 + R) = ( 1 + IR) * (1 + RPI) = (1 + 0.08) * (1+ 0.07) = 1.1556, т.е. R = 0.1556 (15.56%) Для упрощения округлим значение R до 15 %. NPV рассчитывается следующим образом:
Колонки c A по D представляют следующее: А ECU -50,000 - начальная инвестиция капитала. B Колонка B -взята из Колонки B предыдущей таблицы . C Фактор дисконта . D = C x A; или D = C x B. Метод 2: NPV Анализ в Реальных терминах Вы можете также вычислять реальные стоимости чистых сбережений с использованием фактора дисконта, который основан на реальной норме дисконта.
Колонки с А по F представляют: А ЕCU -50,000 равна начальной инвестиции капитала. B То же самое, что и колонка E таблицы 4.6. C фактор = 1 / (1 + норма инфляции)N , где норма инфляции оценена в 0.07. D Применение уравнения для вычисления реальной значения суммы денег: Реальная стоимость = S / (1 + RPI)N В этом случае, D = C x A или D = C x B. E фактор = 1 / (1 + реальная норма процента)N , где реальная норма дисконта = 0.08. Реальная норма дисконта рассчитана согласно следующей формуле: (1 + номинальная норма дисконта) = (1 + реальная норма дисконта) x (1 + норма инфляции) (1 + 15 %) = (1 + 7.4766 %) x (1 + 7 %). F Текущая стоимость в реальных терминах. Заметим, что чистая текущая стоимость равна 6465.64, что почти равно рассчитанному выше в номинальных терминах 6468.53. Теоретически, они должны быть равны точно - их маленькое различие - из-за округления оценок вычисления. Хотя результаты обоих методов одинаковы, мы просим Вас всегда различать и использовать номинальные обороты и номинальную норму дисконта. Следующий пример описывает капитальные затраты и чистые сбережения трех проектов. Номинальная норма дисконта = 14 %, вычислите NPV каждого проекта. Пример 4.7 Рассмотрим три проекта с начальными капитальными затратами 120000 ECU, 120000 ECU и 160000 ECU 160,000 соответственно. Ежегодные чистые сбережения приведены в таблице ниже. Учитывая норму дисконта 14 %, вычислите NPV для каждого из проектов.
Решение Факторы дисконта для нормы 14 % взяты из таблицы 4.5 выше. Колонки текущих стоимостей в таблице ниже получены, при умножении чистых сбережений на соответствующий фактор дисконта. NPV получен при вычитании капитальных затрат из суммы дисконтированных чистых сбережений .
Проекты могут оцениваться (ранжироваться) в следующем порядке: Проект 1: NPV = + 4416 Проект 2: NPV = + 3466 Проект 3: NPV = + 500. Проект 1 имеет самый высокий NPV и поэтому был бы отобран из трех предложенных схем. NPV проекта должно быть положительно для проекта, который будет принят. Величина NPV представляет дополнительные деньги, доступные из проекта. Например, для Проекта 2, NPV, равный 3466 ECU мог бы быть рассмотрен как деньги, которые являются доступными теперь, если 3466 заимствуется из активного сальдо проекта. В этом смысле NPV доступен немедленно. 3.3.3.Метод Внутренней Нормы Прибыли (IRR) Внутренняя Норма Прибыли (IRR) определяется как норма дисконта, которая рассматривает NPV проекта равным нулю. Это - удобная мера и широко используется в финансах. Она представляет норму (включая страховку за риск), с которой деньги зарабатывают вне или в другом месте в организации, для наилучшего инвестирования. Чем выше IRR проекта, тем лучше проект. Правило IRR заявляет, что компании должны принять любую инвестицию, предлагающую IRR выше вмененной стоимости капитала. Эта техника основана на дисконтированных оборотах и дает правильное решение, если используется должным образом. Нет никакого легкого и прямого пути вычисления IRR (кроме последовательных приближений или, используя компьютер, запрограммированный, чтобы делать эти приближения автоматически). Метод вычисления идентичен методу NPV описанному при систематическом повторении вычислений (итераций) с различными нормами дисконта до достижения нулевого NPV. Пример 4.8 При использовании данных оборотов Проекта 2 в Примере 4.7, вычислите NPV для норм дисконта 10%, 14% и 16%.
Решение Факторы дисконта для 10%, 14% и 16% взяты из таблицы 4.5. Текущие стоимости в таблице получены при умножении текущих экономий (оборот) на соответствующий фактор дисконта. NPV получается при вычитании капитальных затрат из суммы дисконтированных чистых экономий. NPV для трех различных норм дисконта может быть выражен графически, при этом по оси Y - NPV, а по оси Х - норма дисконта. Оптимальный IRR для Проекта 2 выше - приблизительно 15.1 %. Если Вы повторите это процедуру для проектов 1 и 3 в Примере 4.7, то Вы получите следующие значения для IRR: Проект 1 = 15.34 % Проект 3 = 13.91 %. Порядок ранжирования таков же как при вычислениях NPV выше. Хотя и не всегда, но вообще NPV и IRR методы ведут к одному и тому же решению отклонения или приема. Нужно быть осторожным и обращать внимание на то, что имеются некоторые ловушки в применении правила IRR. (I)Кредитование или заимствование? Рассмотрим следующие проекты А и B:
В случае проекта A, мы кредитуем деньги под 50%. В случае B, мы заимствуем деньги под 50%. Когда кто-то кредитует, то хочет высокую норму прибыли за свой кредит. Для Проекта B, NPV увеличивается с увеличением нормы дисконта. Очевидно, что правило IRR не работает в этом случае: мы должны искать IRR меньше чем вмененная стоимость капитала. (II)Многократные нормы прибыли: Этот случай мог бы иметь место, когда имеются больше, чем одно изменение в знаке (т.е. приток или отток) оборота. Может иметься как много IRR для проекта, так и изменений в знаке оборотов. Имеются также случаи, в которых никаких IRR не существует! (III)Взаимно исключающие проекты: Фирмы часто должны выбирать из нескольких альтернативных путей выполнения той же самой работы или использования того же самого предприятия Другими словами, они должны выбрать из числа взаимно исключающих проектов. Здесь также правило IRR может вводить в заблуждение. Рассмотрим проекты А и B:
Правило IRR указывает, что если Вы должны выбрать, Вы должны выбрать Проект А, так как он имеет более высокий IRR. Если Вы следуете правилу NPV, Вы выберете Проект B с большим 11818 ECU. Решение состоит в том, чтобы смотреть на IRR с возрастающими оборотами: Вы сначала рассматриваете меньший проект. Если IRR выше, чем вмененная стоимость капитала, Вы знаете, что это приемлемо. Тогда, Вы спрашиваете себя, стоит ли делать дополнительные инвестиции в Проект B. Если IRR с возрастающей инвестицией - больше вмененной стоимости капитала, Вы должны предпочесть Проект B. Если IRR с возрастающей инвестицией - больше вмененной стоимости капитала, Вы должны предпочесть проект B, по сравнению с проектом A. Если Вы не обращаете внимания на возрастающий расход, IRR ненадежен в ранжировании проектов различного масштаба, и нужно таким образом придерживаться NPV анализа. Обратите внимание, что правило IRR также ненадежно в ранжировании проектов, которые предлагают различные формы оборотов через какое-то время. В заключение, можно видеть, что IRR менее легкое правило, чем NPV, но, используемое должным образом, дает тот же самый ответ. Как только Вы знаете ловушки, Вы можете быть способны правильно использовать правило IRR. 3.3.4.Четырехшаговая Процедура Стоимости Капиталовложений
Фактически, мы должны рассмотреть каждый проект как мини-компания и спросить себя: как много эта мини-компания стоила бы, если рассматривалась как отдельная, полностью акционерно-финансируемая компания? Сколько инвесторов захотели бы оплачивать свои доли в проекте? Важно подчеркнуть, что в порядке убеждения инвестора, что ваш инвестиционный проект - хороший проект, Вы должны провести тонкий анализ для оценки основных угроз успеха вашего проекта. Вы должны рассмотреть в свою очередь каждый из определяющих факторов успеха проекта и оценить, как далеко текущая стоимость проекта могла бы быть изменена при учете очень оптимистической точки зрения или очень пессимистической точки зрения на эту величину. Вы должны оценить чистую текущую стоимость вашего инвестиционного проекта при различных сценариях и сравнивать эту оценку со основным случаем. 3.3.5.Факторы, воздействующие на оценку инвестиций: Подробный Пример При обсуждении оценки инвестиций, важно понять, что имеется множество факторов, которые влияют на заключительный результат. Имеются практические соображения, которые должны быть приняты во внимание. Другие затраты или вклады типа налогов или грантов, могут иметь значительное воздействие на выполнимость проекта. Основными факторами, воздействующими на оценку инвестиций в проектах энергоэффективности, таковы:
Схемы государственных грантов от правительств или от Европейской Комиссии, рассматривается как капитальные вклады. Если они не могут рассматриваться в начале проекта, они могут использоваться в более поздние годы проекта. Очевидно, в любом случае, NPV будет улучшен, уменьшая начальные затраты капитала проекта. Налоги - это обоюдоострый меч. С одной стороны, дополнительная стоимость налога на чистые сбережения уменьшает привлекательность проекта. С другой стороны, налоговые стимулы (например, налоговые льготы или скидки) увеличат привлекательность. Вы сможете всегда предсказывать ваш оборот после вычета налогов. Задержка уплаты налогов, конечно, увеличит NPV проекта. Цены на Энергоносители очень изменчивы и чаще всего очень трудно предсказать длительность проекта. После шока взвинчивания цен на нефть 1970-ых, цена на нефть осталась высокой. В конце 1980-ых, цены на нефть понизились и, несмотря на войну в Кувейте, цены на нефть остались относительно низкими. Низкие цены заставили многие компании просто переключиться на другой вид топлива, а не вкладывать капитал в новые меры для существующего оборудования. При подготовке вашего предсказания оборотов, включая сбережения энергии, Вы будете должны предположить ожидаемое изменение в ценах на энергоносители в течение ожидаемого срока службы проекта. Пример 4.9 Energy Works Plc планирует вкладывать капитал в множество ЭСМ. Начальная инвестиция оцениваются в 100000 ECU. Дополнительные инвестиция, в случае первоначального успеха, запланированы в течение второго года. Дополнительные инвестиции составят 50000 ЭКЮ, и их источником является грант регионального развития. Согласно техническому обследованию, текущие затраты сравниваются с улучшенной системой восстановления тепла, производящей экономию в течение пяти лет. Год Сбережение 1 30000 2 35000 3 28000 4 25000 5 23000 Согласно налоговым инструкциям, предложенный проект имел бы следующие налоговые обязательства: (1) Корпоративный Налог = 40 % от чистой экономии. Это означает, что налог будет оплачиваться Компанией в конце каждого года работы. (2) Налоговая Скидка 50 % в первый год. Это налоговая льгота означает, что 50 % налога на капиталовложения вычеркнуто из налоговой платы проекта. Например, вычисление налога следующее: 0.40 x 30000 ECU = 12000 ECU Налоговая скидка: 50 % x 12000 ECU = 6000 ECU. 6000 ECU прямо относятся к инвестициям капитала в проект энергоэффективности, но если они будут использоваться в любых других целях, компания может нести убытки. Другие Данные для Примера: В течение 5 лет проекта происходит амортизация, 18000 ECU в год, и остаточная стоимость будет равна 10000 ECU. Остаточная стоимость рассматривается как сбережения на 5-м году. Мы примем норму дисконта в 12 %, основанную на текущих нормах процента и без учета инфляции.
Колонки c A по H представляют: A -100000 ЭКЮ начальной инвестиции капитала и остаточная стоимость 2500 ЭКЮ B экономия по новой схеме в сравнении с существующей схемой C амортизация D налоговая льгота в течение только 1-го года E налог за год наперед = -(B - C + D) * .40 F дополнительный свободный от налога грант 50000 ЭКЮ только на 2-й год G прибыль после вычета налогов = В + Е H факторы дисконта для 12% I текущая стоимость = (G x H). 4.Финансовая Оценка Как только проектант проанализировал проект на основании оборота наличных (инвестиционная оценка - выше) и нашел, что он приводит к положительному NPV, он будет должен исследовать способы финансировать его. Финансирование - преимущественно рыночная проблема. Компания пробует разбить обороты, произведенные ее активами на различные потоки, при обращении к инвесторам с различными вкусами, богатством и нормами налога. Очень трудно найти схемы финансирования с NPV, значительно отличающимися от нуля. Это является следствием природы конкуренции финансовых рынков. Однако, не забудьте то, что хорошее финансовое решение производит положительный NPV. Это происходит в случае, когда количество наличных денег превышает величину создавшейся задолженности. Но если продажа гарантий производит положительный NPV для Вас, она должна произвести отрицательный NPV для покупателя. Например, если Вы получаете субсидированный кредит от правительства, то это хорошая сделка для вашей фирмы, но отрицательная NPV инвестиция с точки зрения правительства. Различные источники финансирования таковы: 1. Самый простой и наиболее важный источник финансов - активы акционеров, порождающие или выпуск акций или нераспределенную прибыль. 2.Следующим из наиболее важных источников финансирования является долговые обязательства. Кредиторы имеет право на фиксированно-регулярную выплату процента и заключительную выплату основного долга. Но задолженность компании не может быть безграничной. Если она не может оплатить свои долги, то это может привести к банкротству. Важно обратить внимание, что налоговые власти заинтересованы рассматривать процентные платежи как затраты. Это подразумевает, что компания может вычитать процент при вычислении облагаемого налогом дохода. Процент выплачивается из доходов до отчисления налогов. Дивиденды и заработная плата остаются в доходе после отчисления налогов. Если смотреть на пути, которыми компании получают и тратят деньги, в общем можно найти, что: 1.Внутренне генерируемые оборотные средства - это основной источник финансирования; 2. Внутренне генерируемые оборотные средства не обеспечивают всю потребность компании в деньгах. Как следствие, компании приходят на рынки капитала за большим количеством наличных денег; и 3. Имеются циклы в финансировании компании. Иногда компании предпочитают задолжать, и иногда провести акционирование. Частично, это отражает их попытку поддержать некоторое значение леверажного соотношения (соотношения между собственными и заемными средствами). Модильяни и Миллер (MODIGLIANI и MILLER) (MM) установили, что стоимость компании (стоимость всех ее активов) не зависит от структуры ее капитала. MM соглашаются, что кредит увеличивает ожидаемую норму прибыли инвестиций акционеров. Но это также увеличивает риск акций компании. MM доказали, что увеличение риска явно компенсирует увеличение ожидаемой прибыли, не улучшая положение инвесторов (или даже вынуждая проиграть материально). Предложения ММ зависят от очень строгого предположения: существования совершенных рынков капитала. Ниже мы увидим, что появление таких искажающих фактов, как налоги, подвергает сомнению истинность предложений ММ. Но все же, они остаются мощными предложениями, которые полезны при расчетах Чистой Приведенной Стоимости (NPV) инвестиционных проектов. 4.1.Выбор леверажного соотношения Когда учитываются налоги, стоимость V инвестиционного проекта увеличивается. Таким образом, мы получаем следующее отношение:
2Говоря проще всего, налоговый щит уменьшает налоговые обязательства компании. Он определяется как воздействие на налоговые обязательства доходов компании изменений в расходах, вызванных налогами, таких как выплата процентов за кредит и, особенно, количество изменений применяемой нормы налога. Налоговый щит предполагает, что компания располагает достаточным облагаемым налогом доходом, чтобы возместить изменение в расходах. Если компания производит только потери, то ее налоговый щит будет равен нулю. Налоговый щит - это то, вследствие чего процентные платежи рассматриваются юрисдикцией, как необлагаемые налогом расходы. В результате, налоговые щиты могут являться значимыми активами, что уменьшает налоговые обязательства компании. Обычно налоговые щиты зависят только от экстремальной корпоративной ставки налога и способности компании заработать достаточно, чтобы покрыть платежи по процентам. Налоговые щиты, поэтому, обычно дисконтируются при относительно низкой норме дисконта, и наиболее общим предположением будет то, что риск налоговых щитов будет тем же самым, что и у процентных платежей, генерируемым ими. Долговые обязательства могут быть лучше, чем активы в некоторых случаях, хуже в других. Можно думать, что это способствует увеличению налогового щита и, в общем, к преимуществам. Фактически же нужно принять во внимание отрицательное воздействие финансового бедствия (ареста имущества) и набирать в долг до точки, в которой существующая стоимость финансового бедствия равна существующей стоимости налогового щита. Когда финансовое бедствие становится слишком существенным, это возместит преимущества налогового щита и уменьшит стоимость компании. Несмотря на это, нужно не забывать о следующих четырех пунктах при рассмотрении структуры капитала компании: 1.Налоги: Если компания в состоянии платить налоги, увеличение финансового рычага уменьшает плату налогов с дохода, оплаченных компанией. Имеется налоговые льготы при кредите для компаний, которые способны (или предположительно надежны), чтобы использовать процентные налоговые щиты3. 2.Риск: с или без банкротства, финансовое бедствие обычно дорогостояще. При прочих равных условиях, финансовое бедствие более вероятно для фирм с высоким коммерческим риском, чем с низким коммерческим риском. По этой причине компании с высоким коммерческим риском вообще допускают меньшее количество долга, чем компании с низким коммерческим риском 4. 3Отметим, что кредит - не единственный способ оградить доход. Например, для снижения общей суммы налогов может использоваться ускоренное списание (write-off) завода и оборудования. 4Риск обычных акций (commom stock) отражает коммерческий риск реальных активов, придерживаемых фирмой. Но акционеры также переносят финансовый риск на степень, с которой фирма залазит в долг, чтобы финансировать реальные инвестиции. Фирма больше полагается на долговое финансирование, рискующий (riskier) - на залог под обычные акции. 3.Тип Активов: затраты на бедствия, вероятно, будут большими для фирм, чья стоимость зависит от растущих вмененных или нематериальных активов. Эти фирмы, более вероятно, будут воздерживаться от выгодных инвестиционных возможностей и, если имеют место неплатежи, их активы могут быстро размыты. Следовательно, фирмы, чьи активы взвешены по отношению к нематериальным активам, будут способны заимствовать значительно меньше, в среднем, чем фирмы, держащие активы, которые Вы можете пинать! 4.Финансовое бездействие: в конечном счете, стоимость компании бездействует больше в капиталовложениях и текущих решениях, чем в финансировании. Поэтому, Вы должны удостовериться, что ваша фирма имеет достаточное финансовое бездействие, так, чтобы финансирование было бы быстро доступно, когда возникают хорошие инвестиционные возможности. Финансовое бездействие наиболее ценно для фирм, которые имеют вполне достаточные положительные NPV возможности роста. Это другая причина того, почему растущие компании обычно стремятся к консервативной структуре капитала. 4.2.Предубеждение Совета Банкиров Когда Вы входите в долг, Вы должны убедить кредиторов, что Вы будете способны возместить их кредит. Поэтому, компании, желающие долгового финансирования, обычно автоматически заполняют набор форм: отчет о прибыли и убытках, отчет об обороте и баланс. Когда Вы заполняете эти отчеты, Вы просто делаете ваши наилучшие прогнозы прибыли фирмы, оборота, активов и долгов. Эти прогнозы расцениваются предельно скрупулезно банкирами и являются ключевыми для успешных бизнес-планов. Вы можете обнаружить, что, когда Вы делаете эти прогнозы, маловероятно, чтобы фирма сгенерировала достаточные средства внутренне, чтобы возместить кредит. Но это еще не причина для тревоги. Такой результат должен побудить Вас задать два вопроса: 1.Может ли срок платежа за предложенный кредит быть продлен так, чтобы фирма могла вернуть кредит из дохода? 2.Способна ли фирма залезть в дополнительный долг или справедливо ли ждать, что это возместит уже полученный кредит? Финансовый менеджер должен провести тонкий анализ, чтобы видеть, как сильно может уменьшиться выгоды без того, чтобы подверглась опасности способность компании использовать кредит. 5.Взаимодействие Инвестиционных и Финансовых Решений Как заявлено выше, в идеальном мире без налогов, проектных затрат, или других рыночных несовершенств, только инвестиционные решения могли бы влиять на стоимость компании. В таком мире, компании могли бы анализировать все инвестиционные возможности так, как если бы они были все равноценно финансированы. Компании решали бы какие активы покупать и затем волновались, куда вкладывать деньги, чтобы оплатить их. Никто не волновался бы относительно того, как и куда деньги прибудут, так как долговая политика, распределение дивидендов и все другие побочные эффекты финансирования не влияли бы на богатство акционера. Однако побочные эффекты финансирования практически не могут игнорироваться. Давайте попытаемся учесть их: Шаг 1: Начните с оценки стоимости основного проекта как полностью финансируемого акциями мини-фирмы; Шаг 2: Затем регулируйте NPV проекта, для учета воздействия проекта на структуру капитала фирмы.
Как только Вы оцените - и спрогнозируете побочные эффекты финансирования проекта, вычисление его APV будет заключаться не более чем в сложении или вычитании. Правило, по которому принимается проект, заключается в положительности APV. Приведем некоторые примеры побочных эффектов: 1.Стоимость выпуска ценных бумаг: если принятие проекта вынуждает фирму выпускать ценные бумаги, текущая стоимость выпуска должна вычитаться из основного NPV. 2.Процентные налоговые щиты: долговой процент является необлагаемыми налогами издержками. Большинство людей полагают, что процентные налоговые щиты способствуют стоимости фирмы. Таким образом, проект, который побуждает фирму занимать больше, производит дополнительную стоимость. APV проекта увеличивается на текущее значение процентного налогового щита в задолженности проектной поддержки. 3.Специальное Финансирование (дотирование уровня процентной ставки, субсидии): иногда при принятии проекта учитываются льготы специального финансирования. Например: правительство может предложить субсидируемое финансирование для социально желательных проектов. Вы просто вычисляете текущее значение финансового благоприятствия и добавляете его к основному NPV. Как можно видеть, вычисление APV может требовать нескольких шагов: один для случая основного NPV и по одному для каждого побочного эффекта финансирования. |
Для работы с Интернет-Банком достаточно иметь под рукой персональный компьютер (ноутбук, планшет) с доступом в Интернет и сотовый... | "Финансирование проектов энергоэффективности в бюджетной сфере" был подготовлен Sharif Traylor и сотрудниками Калифорнийской Энергетической... | ||
Аккредитив исполняется банком эмитентом подтверждающим банком авизующим банком | Оказание услуг по приему, хранению и отпуску горюче-смазочных материалов (4080тн.) для нужд Ямбургского филиала ООО авиапредприятие... | ||
«Объединенная система моментальных платежей» и утвержденные Акционерным Коммерческим Банком «1-й Процессинговый Банк» (закрытое акционерное... | После оформления права собственности, регистрации залога в пользу Банка и получения Банком закладной4 | ||
Минобрнауки России/проон/гэф №00070781«Стандарты и маркировка для продвижения энергоэффективности в Российской Федерации» | Извещение о проведении открытого запроса предложений в электронной форме №055-2016/дтс | ||
Ведь проще на пустом месте построить новое здание, чем реконструировать коренным образом древнее. Именно к таким принципиально новым... | Условия обслуживания физических лиц в рамках системы удаленного доступа «интернет-сервис» |
Поиск Главная страница   Заполнение бланков   Бланки   Договоры   Документы    |